Blog
 

 


כפי שניתן לראות, השוק היעיל ביותר בעולם הוא הכול חוץ מ'רציונלי', וכל קשר בין מידת הסיכון לתשואה הוא מקרי בהחלט.
אך אם לא ניתן להסיק מסקנות חותכות מן העבר, מה כן ניתן ללמוד?
ובכן, לדעתנו, הרבה מאד.


בעוד שאין זה סביר לדרוש קונסיסטנטיות מהעולם, זה סביר, אפשרי ורצוי לדרוש קונסיסטנטיות מעצמך.


משקיע קונסיסטנטי מרוויח. הוא לא ירוויח את המקסימום, אך הוא כמעט תמיד ירוויח לאורך זמן. למעשה, מצבו של משקיע אמריקאי ארוך טווח וקונסיסטנטי דומה, בין אם הוא השקיע באג"ח או במניות. כל שהיה עליו לעשות הוא להתמיד. לעיתים נראה שעדיפה ההשקעה במניות, ולעיתים באג"ח, אך אף אפיק לא יצר תשואה עודפת משמעותית. המפסידים היחידים, ויש הרבה מאד כאלו, הם אלו שהרימו ידיים והחליפו אג"ח במניות במהלך צמיחת הבועה בשוק המניות בסוף שנות התשעים, או/ואז ההפך, נבהלו בנפילת שוק המניות ב 2008 והחליפו מניות באג"ח. אם היינו מוסיפים מחזורי מסחר לגרף הייתה מתקבלת תמונה עגומה - ייתכן שאותם מתזמני שוק אומללים מהווים את רוב המשקיעים. אך יש להם להאשים רק את עצמם.


אף שהיוונים כרגע אינם פופולאריים, המלצתנו החמה הינה על האמירה שקיבלה את פני הבאים למקדש בדלפי "דע את עצמך". בטרם תשקיע, שאל את עצמך: מה מתאים לי? מה האפיק הנכון עבורי? במה אוכל להתמיד לאורך זמן? כיצד הגבת לנפילות ב- 2008? אם מיהרת להיפטר ממניות כנראה האפיק לא מתאים עבורך. מה עם הירידות ב- 2011? אם נבהלת מאג"ח ועברת לקרן כספית, כנראה שהשקעה באג"ח תנודתית מדי, ולא תוכל להתמיד בה. על שאלות אלו ניתן לענות בדיוק, על השאלה "מה הכי טוב בעולם" לא ניתן לענות כלל. לאורך זמן, השקעה באג"ח טובה והשקעה במניות טובה, אך כמעט תמיד בלתי אפשרי לדעת מראש מי מהן עדיפה. לסיכום; גם הנמלה וגם החגב חיים טוב, כל עוד הם אינם מתחרטים באמצע ומבקשים את מקומו של האחר.

 

תאוריית השוק המשוכלל כמקרה ייחודי


מי מכם שהתעמק ולו במעט בתאוריות מימון מודרניות גילה במהרה שלכמעט כולן מכנה משותף קשיח – הן דורשות קונסיסטנטיות היסטורית. על המבנה הכלכלי, המשפטי והפוליטי להישאר יציב לאורך זמן. הכללים נותרים קבועים. הוא שהיה הוא שיהיה.


הנחות אלו, במיוחד עבור ישראלים, נראות מפוקפקות משהו. למעשה, הן מתארות מקרה היסטורי נדיר ביותר; את זה של ארצות הברית במהלך המאה העשרים, מקרה שבשום פנים ואופן לא ייצג את רובה הגדול של האנושות. ניקח לדוגמא את חמשת הכלכלות הגדולות בעולם ערב מלחמת העולם הראשונה: ארצות הברית, סין, גרמניה, רוסיה ובריטניה. משקיע שהניח יציבות והמשכיות בסין, גרמניה ורוסיה לא זו בלבד שסיכן את כספו אלא אף את חייו. בבריטניה לעומת זאת, נשמר פחות או יותר המבנה המשפטי והפוליטי אך יסודות הכלכלה קועקעו עם אבדן האימפריה. במדינות אלו משקיע שהניח שינויים מהותיים בכללים, ומכאן בכדאיות אסטרטגיות השקעה שונות, לא רק היה רציונלי, אלא אף צודק. העבר היה מורה דרך עלוב למדי לגבי העתיד עבור אותם אנשים אשר לא התגוררו בארצות הברית של אמריקה.


בישראל התמונה דומה. כבר בהיסטוריה הקצרה של קיומה יכולה מדינת ישראל לספק דוגמאות מעלפות. משקיע נועז שבחר להמר על קיומה, שגשוגה וצמיחתה של המדינה הצעירה, ובהתאם להשקיע את כספו בשוק המניות הישראלי בתחילת דרכו, צדק בתחזית הכלכלית אך איבד את רוב כספו במשבר הבנקים בשנות השמונים. זה עדיין עדיף על גורלו של המשקיע הסולידי שהשקיע באגרות חוב ישראליות וצפה בהשתאות כיצד ההיפר אינפלציה מחסלת קליל את חסכונותיו. אך מי שמיהר להסיק מסקנות חותכות מהעבר טעה טעות מרה: מאז 1985 שוק המניות הישראלי מספק תשואה דו ספרתית ראלית, וההיפר אינפלציה הובילה לעשור וחצי של תשואות גבוהות באג"ח ממשלתי ולחגיגה של ממש לחוסך הישראלי.
מובן שיש מקרים הפוכים שבהם הצלחת העבר אינה מבשרת על בוא האביב אלא דווקא על זה של החורף. הדוגמא המעניינת ביותר מגיעה מארצות הברית שם בניגוד לכל תאוריה, ולאחר שנים רבות של תשואה פנומנלית, כבר למעלה מ- 25 שנה ששוק המניות מספק תשואות נחותות לאלו של שוק האג"ח. הגרף למטה מתאר את ביצועי מדד ה S&P 500 לעומת מדד ה Barclays Aggregate Bond הדומה במבנהו למדד אג"ח כללי של הבורסה בתל אביב.
 



(להגדלה לחץ על התמונה)



בישראל הקוסמופוליטית מתקיימים שני המחנות. מחד, חשדנות בנטילת חוב ואובדן העצמאות המתלווה אליו (בשנות השמונים כשישראל פשטה את הרגל המדיניות הכלכלית הוכתבה על ידי ארצות הברית), ועל כך יש להוסיף שהיסטורית יהודים נדרשו לשלם לא רק כבעלי חוב אלא אף כנושים – כך לדוגמא הסדיר אדוארד הראשון את חובותיו על ידי גירוש יהדות בריטניה העשירה בתיאוריה -  מאידך, תחושת ה'יהא בסדר' ותרבות צריכה אירופאית מושרשים היטב בארץ.

בכל אופן, משוחררים מכול צו דתי, אנחנו רוצים להוסיף את עמדתנו: חובות יש לשלם. גוף עסקי או מדינה הבוחרים לקחת חוב עושים זאת באופן חופשי ומתוך הבנת הנסיבות וההתחייבויות שהם לוקחים על עצמם. אין כאן כל הכרח. אף אחד לא מוכרח לשעבד את נכסיו לטובת צריכה או השקעה, ואם הדבר נעשה, הוא נעשה מתוך בחירה חופשית. בעוד שהאל הטוב בוודאי לא ימנע כניסת יוונים לגן עדן, הגרמנים הם כבר עניין אחר. בסופו של עניין, נראה שנושים בשר ודם קשים בהרבה מנושה אלוהי.

הבשורה הטובה היא שהכול בסדר, והדברים הם כפי שהם צריכים להיות.  

אף שוובר לא הרבה לעסוק במשברים האינהרנטיים שבקפיטליזם, בדיעבד משבר חובות הוא בהחלט אחת מהדרכים שבאמצעותה המערכת מתאזנת. פעולת החובות – המקבלים בשלב מסוים חיים משל עצמם – איננה נעלמה כלל, ואיננה מתנהלת במחשכים. זו היא פעולה ברורה, פומבית ומרשימה מאד. ירושות מותאמות, תחושות של זכאות נזנחות וכוחות חדשים עולים. אין בכך כל רע.

מאה שנה לאחר ה'אתיקה הפרוטסטנטית ורוח הקפיטליזם' הקפיטליזם נפוץ מתמיד, וזאת לאחר שעמד במבחנים ואתגרים שונים וקשים בהרבה בעבר - ובכן, יעמוד גם בזה. מספר מדינות יהיו עניות יותר, אחרות יתעשרו, מספר בעלי שליטה יאבדו את החברות ואת ההון שירשו או אפילו יצרו בעבר - לא נורא. החברות עצמן, בעיקר הטובות שבהן, ישגשגו. משוחררים מחוב מצמית; עובדים, ספקים, לקוחות ובעלי מניות (חדשים) יצאו לדרך חדשה. וכן, גם הפעם עבודה שקדנית, התמדה וחיסכון יעזרו. 

 

חובות ואתיקה

 

מעטים הרעיונות השומרים על רלוונטיות למעלה ממאה שנים לאחר שנהגו. אחד מהם, לדעתנו, הינו הקשר שקשר מקס וובר בין אתיקה פרוטסטנטית לקפיטליזם. אף שכיום הוא מתאים יותר לתיאור התנהגותן של חברות בע"מ ושל מדינות מאשר את אלו של אנשים פרטיים, הוא נותר רלוונטי מאד לימנו.

ובר סבר שהאתיקה הפרוטסטנטית מעודדת קיום של עבודה מאומצת, צבירה, וחסכון כמטרות בפני עצמן ולא ככלים להשגת דבר מה אחר. גישה חלוצית זו התפתחה לגישות שביסוד הקפיטליזם שעל-פיהם הרווח הוא עקרון מרכזי בניהול ההון ויש להשקיע את העודפים מחדש כדרך ליצירת הון נוסף. צבירת הון מהווה אישור מספק להצלחה ואין צורך באמת מידה נוספת (לדוגמא רשימת בעלי ההון ב'פורבס' המסודרים בקבוצה על פי גודל רכושם, ללא קשר כיצד צברו אותו). ובר לא הדגיש את נושא החובות, ובוודאי לא צפה שמיטת חובות כחלק מהמערכת הכלכלית (הוא היה פרוטסטנטי בעצמו), אך עניין זה מתאים מאד לתזה: יהיו אשר יהיו חובותיו של הקתולי אל מול האל, סליחה ומחילה תמיד אפשריים - פעמיים רבות תמורת תשלום צנוע בלבד לכנסיה - מאידך הפרוטסטנטי מצוי בחוב תמידי לאלוהיו, חוב שאין כול דרך להתחמק ממנו.

יותר ממאה שנים לאחר שנכתב הספר, גוש היורו מחולק על פי קווים דתיים מובחנים למדי.

 
בצפון הפרוטסטנטי מדגישים את הצורך לחסוך ולשלם את חוב העצום שצברה אירופה, בעוד שבדרום מבקשים מחילת חובות, ורואים בצנע שבפתח גזרה שלא ניתן לעמוד בה – לא יתכן שאין דרך אחרת. צרפת, שתמיד התנדנדה בין המחנות (עד טבח ליל ברתולמאוס הקדוש צרפת הייתה מדינה מעורבת), בחרה כבעבר במחנה הקתולי והחליטה שזה הזמן להגדיל את ההוצאות. כיצד ישולם החוב, ומי אחראי? גם כאן התשובות תואמות: הפרוטסטנטי מחויב לאחריות אישית, בעוד שהקתולי עומד מול גוף ערטילאי – הכנסייה או המדינה המודרנית– שתמיד באפשרותו לסדר את העניינים, למנוע משברים חברתיים ולתווך בין האדם להשגחה העליונה.